私营中小企业融资行为、资金
需求及其政策建议
阎 竣(中国人民大学商学院,北京 100872)
[摘 要] 本文研究表明,有很大一部分私营中小企业在特定的时期内并没有融资需求,
因此,对中小企业融资困难问题应该做全面、系统的分析,在解决中小企业融资困境问题时,不
要出现运动式贷款倾向,而是要致力于改善企业融资环境的公共平台建设。
[关键词] 私营企业;中小企业;融资需求
[中图分类号]F83[文献标识码]A[文章编号]1000—596X(2010)04—0041—05
相对于资金供给面的研究,国内对中小企业的
一、引言
在私营中小企业的创立和发展过程中,融资难问题始终贯穿其中。我国有近70%的企业反映融资非常困难,这一数据高于发达国家,也远高于亚洲新兴工业国家。相对于大企业,中小私营企业的信息更不透明,因而信息不对称被公认为是中小企
[1]
业融资难的最主要原因。因此,大多数对策建议
融资需求和意愿研究相对不足。国外已有的研究发现,绝大多数的私营中小企业主都偏好于现状,只有很少一部分是以增长为导向的,而且这些所有者经营的企业大多是生命周期型的,它们遵循一种“小即是美”的理念,偏好短期资金融通,规避长
[7]
期融资。国外的实证研究则表明,家族企业大多[8]数准备保持或降低自己的债务比例。
笔者认为,资金虽然是企业发展的第一推动力,但是外源资金的融通并不是必需的。当我们以全国私营中小企业为考察对象时,企业在某一时点的融资需求状况可分为以下3种类型:第一类是企业不必进行融资,可能的原因如没有好的投资机会
基本上都着眼于增加金融机构的供给,如发展内生性的民营金融机构[2]、风险投资[3]、复合共生型的多元金融体系[4]、多层次的资本市场体系[5]、中小企业产权交易渠道[6]、中小企业融资担保体系等。
[收稿时间] 2010-02-06
[基金项目] 教育部人文社会科学基金项目“网络融资模式的创新机制及其对中小企业融资和网络
交易行为的影响”(09YJC630223);国家博士后科学基金项目(20090450041);国家
自然科学基金项目(70872080)
),女,湖北监利人,中国人民大学商学院讲师。[作者简介] 阎 竣(1979—
感谢匿名评审人提出的修改意见,笔者已作了相应的修改,本文文责自负。
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等;第二类是企业虽然有好的投资机会,但是没有足够的内部资金,同时企业也主动表示不愿获取外源融资,尤其是股权融资;第三类是企业有好的投资机会,但缺乏足够资金,而且企业希望获得外源融资,却不能获得。
要全面地剖析中国私营中小企业的融资现状,不能笼统地说“私营中小企业融资难”,而要首先回答:有多少比例的企业是不必融资的,有多少是不愿融资的,又有多少是不能融资的。在此基础上,再进一步探讨为什么不必融资、为什么不愿融资以及为什么不能融资。本文结合私营企业的大样本数据集中讨论“不必”进行外源融资的深层次原因。
资。然而,现实中许多中小企业一方面认为资金是企业发展的最大瓶颈,另一方面又不愿意开放股权,吸引外源股权融资,甚至不愿意从银行获得信贷或者获得大笔的债务。
同样,当A 二、分析框架 为了分析尽量简便,假设企业主与投资者都是风险中立者并承担有限责任,且没有时间偏好。假设企业主的自有资金(或初始资产)为A,有一个总投资额为I的投资机会(项目),投资成功将产生可验证的收益R,如果经营失败,则收益为零。企业主预期的成功概率为p。 如果pR 在没有外源融资的情形下,企业主的自有资金(内源融资能力)A必须大于I,才能达到投资门槛水平,由于企业主具有充足的资金A>I,因此不需要外源融资。如果将企业主的家庭甚至家族资源也视为其自有资金,则A进一步增大,超过I的可能性更大,不需要外源融资的可能性更大了。 如果A 卷的有效回收率达到了80%以上,有效问卷数约占全国私营企业总数的1‰。在第七次全国私营企业抽样调查数据中,共有3837家企业。按照统计上大中小型企业划分标准,分行业按从业人员数和销售收入、总资产标准(大于4亿元)将大型企业剔除,另有153家从业人员和销售收入均缺失的企业也一并被剔除,再排除金融企业(3家),已上市企业(37家),还有3619家企业。 (二)融资需求统计描述 在2006年私营企业的调查数据中有这样两个调查项目,一是“您企业发展资金需求量是多少万元?”;二是“您企业日常流动资金的需求量是多少万元?”。并要求暂不需要资金的企业填报0,笔者将缺失值排除,然后不论资金需求多少,只要资金需求大于零的企业标记为有资金需求的企业,把填报0的企业视为无资金需求的企业,根据调查结果统计相应的企业数量得到表1。 表1 项目不需发展资金 私营中小企业的资金需求 发展资金需求合计1204(37136%)2019(62164%)3223(100100%) 不需流动资金需要流动资金763(23167%)441(13168%) 需要发展资金93(2189%)1926(59176%)流动资金需求合计856(26156%)2367(73144%)占样本企业总数的比重。 说明:表内数字的单位为家,括号内数字为企业个数 经济理论与经济管理 2010年第4期 在3223家明确填报该选项的私营中小企业 中,大约有四分之一的企业(23167%)既不需要流动资金,也不需要发展资金,而不需要发展资金的企业更是高达37%,不需要流动资金的企业占27%左右。仅需要发展资金不需要流动资金的约为3%,仅需要流动资金不需要发展资金的企业占14%。发展资金和流动资金均需要的企业约占60%,比重仍然是最高的,但企业声称需要资金并不令人感到奇怪,令人好奇的是,为什么会有近27%和37%的私营中小企业声称不需要流动资金在一个有限的区域内,市场容量有限,不需要广告宣传,在3473家报告了广告宣传投入的企业中,平均的广告宣传投入为21180元(标准差为285164),而且这一平均投入是在包含一个广告投入达113亿元的企业时计算得到的,实际上,没有任何广告宣传投入的企业占到37132%。 其三,企业的并购或增设并不十分普遍,近期打算收购、兼并或参股国有企业的私营中小企业只有8105%,近三年内除本企业外增设过其他企业的仅占24109%。其四,私营中小企业多集中于传统行业,以劳动密集型为主,很少开展专门的员工培训。所有这些经营特征决定了相当多的私营中小企业资金需求并不紧迫,在没有好的投资机会的情形下,即使获得了投资,可能也不知如何使用资金,反而导致其闲置浪费。 和发展资金?是因为它们的内源资金充足还是另有其他原因? (三)企业的经营特征分析什么样的企业更可能不需要资金呢?一个总的研究假说是:中小企业的经营特征决定了其融资需求。 俗语说“船小好调头”,经营灵活是私营中小企业的天然优势,但灵活性也意味着不确定性。一般来说,大多数私营中小企业具有经营不稳定、风险大等特征,如产品和市场频繁转换,缺乏自己的品牌和稳定的主营业务。对于稳健的投资者(包括自有资金投资)而言,这些灵活性特征将直接导致其投资预期收益的不确定性增加。另外与大企业相比,私营中小企业资产少、底子薄、抗外部冲击的能力弱,有着较高的倒闭率或歇业率。私营中小企业经营的不确定性和较高的倒闭率,使得投资面临着较大的风险。在这种情况下,外部投资者望而却步是可以理解的,但是企业在更大的风险下应该是需要更多的资金才能抵抗风险的冲击,为什么企业主会没有资金需求呢? 除了更高的风险性和灵活性,我们的数据表明,私营中小企业经营特征具有不同于大企业的一些特殊性。 其一,大多数私营中小企业处在行业的底端,没有也无需研发投入,在3410家报告了研发情况的私营中小企业中,平均的研发支出为34102万元(标准差为158128),研发开支最多的企业才3000万元。有1975家企业没有任何研发开支,占57192%,研发创新不足。 其二,相当多的私营中小企业的经营范围局限 四、资金需求影响因素的回归模型 为进一步检验上述描述性发现及总的研究假设,笔者以企业的发展资金需求额和日常经营资金需求额为因变量,以研发、广告、并购等经营活动为自变量,考察影响企业资金需求的各种因素。在模型I中,先不考虑企业的规模效应和行业效应,在模型II中考虑规模效应但不区分行业效应,在模型III中,笔者将企业的规模效应和行业效应都纳入到模型中。由于因变量表现为截断形式,因此,所有模型均为Tobit模型(见表2)。 从表2的实证分析结果,我们可以得到以下结论: 其一,私营中小企业的发展资金需求与日常资金需求与企业的投资活动高度相关。具体来说,研发开支每增加1%,相应地对发展资金的融资需求增长014%～016%,对日常经营资金的融资需求增长约013%～015%;有并购企业计划或(和)增设新企业的公司,其融资的需求要远高于无并购计划的企业;广告方面的开支每增加1%,相应地长期融资需求增加011%,对日常性的资金需求也显著地增加。上述结论均显著,在不同的模型设定下具有稳健性。 43 经济理论与经济管理 2010年第4期 表2 项目 自变量研发费用对数广告费用对数拟购并国企增设新企业持续成长成本率变动公司制改制收购企业总部在村镇企业存续年限从业人员对数行业虚变量常数项标准差 LR卡方值 资金需求的回归分析结果 因变量:发展资金需求 模型Ⅰ模型Ⅱ模型Ⅲ 01553333011323331161433311215333017723330146133014463301321014470105633333因变量:日常经营资金需求 模型Ⅰ模型Ⅱ模型Ⅲ 0146233301080333016233301847333017153330137633301668333015793330141701052 333333 01404333011093331146933301948333015473330141733301204-0105701342015803 0136633301112333113893331100533301513330145933301192-01093011800102501481 333 01321333010573330146330158833301496333013453301431333011830131001568 33 0128933301062333014033016183330145133301376333013743301154011850101801524333 01027 333 01019 333 —无-111503333191233377715023379 无 -213003333182133385410913299 有 -0191833178333390912243299 —无 -01475333106633377115873379 无 -115663332196433390517913299 有 -0177832193633396116273299 样本量 注: 3 , 33 , 333 分别表示在5%,10%和1%的水平上显著。 其二,净资产持续稳定增长的私营中小企业具有更强的融资需求,约达50%～70%,这一结论在统计上是显著的,也是稳健的。另一方面,经营风险较大的私营中小企业(表现为成本率上升),其资金的需求也较多,处于经营困境中的企业急需资金缓解燃眉之急。 其三,私营中小企业的类型,包括是否公司制、是否改制企业、总部是否在村镇以及企业的存续年限对融资的需求在不分离规模效应和行业效应时具有统计上显著的影响。但是控制规模效应和行业效应后,企业的类型对融资需求的影响不再具有统计显著性。 其四,企业的规模对融资需求具有显著的正影响,企业从业人员每增加1%,相应地长期资金需求和日常资金需求都将增加约015%～016%。以从业人员来体现的企业规模对资金需求的这种显著影响是统计显著和对行业稳健的。 五、结论与政策含义 私营中小企业特殊的经营特征决定了并非所有企业都有融资需求。样本数据表明,我国私营中小44 企业中大约有四分之一的企业既不需要流动资金,也不需要发展资金,约37%不需要发展资金。有近60%的私营中小企业没有任何研发投入,有近40%的企业没有任何广告宣传投入,开展员工培训的企业也很少。打算购并参股国有企业的只有8%,只有约四分之一的企业近三年内增设过其他企业。这些经营特征决定了相当多的私营中小企业资金需求并不紧迫。 进一步的回归模型检验了经营特性与融资需求的相关性。笔者发现,研发开支、广告开支、购并计划、增设新企业等都与企业的长期发展资金需求和日常资金需求显著相关。另外,企业的规模、成长性和经营风险也会增加资金的需求。在控制企业模型后,企业组织类型和存续年限与企业资金需求不具有显著的相关性。 上述研究结论具有重要的政策含义。以往的有关私营中小企业融资需求的调查均得出了私营中小企业融资困难的结论,而且过去也有过为支持乡镇企业,大搞运动式贷款,垒大户,导致资金滥用和银行大量呆坏账的惨痛经历。根据本文研究,现实中相当多的私营中小企业在特定的时期内并没有融资需求,可能的原因如超越企业主的管理能力,非 经济理论与经济管理 2010年第4期 金融资源约束,以及产品或服务市场容量饱和等。 实际上,有许多私营中小企业只不过是在努力维持已有规模,保持目前经营状况,并不需要扩大再生产,当然也就不需要融资。如果不进行全面的分析和有针对性地解决中小企业的发展困境,仅从金融和贷款上进行单项支持,对部分企业来说可能适得其反。 尤其是当外部资金的融资成本低于内部资金成本时,就会出现企业主融资套利。这意味着融资必 参考文献 [1]AllenN1Berger,GregoryUdell1TheEconomicsofSmallBusinessFinance:TheRolesofPrivateEquityandDebt MarketsintheFinancialGrowthCycle[J]1JournalofBanking&Finance,1998,(22)1[2]张杰1民营经济的金融困境与融资次序[J]1经济研究12000,(4)1 [3]陈乃醒1试论二板市场设立的必要性及时机选择[J]1经济与管理研究,2001,(3)1 [4]张捷,梁笛1银行业并购对中小企业贷款的影响———国外经验和对中国的启示[J]1经济学动态,2003,(5)1[5]王宣喻,储小平1信息披露机制对私营企业融资决策的影响[J]1经济研究,2002,(10)1[6]吴敬琏1发展中小企业是中国的大战略[J]1宏观经济研究,1999,(7)1 [7]PaulWesthead,PaulWesthead1PerformanceContrastsbetweenFamilyandNon2familyUnquotedCompaniesinthe UK[J]1InternationalJournalofEntrepreneurialBehaviour&Research,1997,(3)1 [8]JeffreyA1Sonnenfeld,PadraicL1Spence1ThePartingPatriarchofaFamilyFirm[J]1FamilyBusinessReview, 1989,(4)1 须是企业的自愿选择和主动寻求,而绝不能颠倒过 来,由出资者主动兜售自己的资金。此外,这一结论还意味着,政府相关部门应该减少对企业的直接金融支持,转而致力于改善企业融资环境的公共平台建设。政府直接的资金支持容易被极少数企业把持,它们是否急需资金,是否最大效率地利用了资金也是一个问号,这很可能导致既无效率又不公平的后果。 (责任编辑:杨万东) THEFINANCINGBEHAVIORANDFINANCINGNEEDSOFTHEPRIVATE SMESANDTHEPOLICYRECOMMENDATIONSFORTHEM YANJun (SchoolofBusiness,RenminUniversityofChina,Beijing100872,China) Abstract:Thisresearchfindsthatmanyprivatesmall2andmedium2sizedenterprises(SMEs)havenofinancingneedsinaspecificperiodoftime1Thus,asystematicandcomprehensiveanalysisshouldbecon2ductedtoinvestigatethefinancingdifficultiesofSMEs1Thetendencyofsports2styleloansshouldbeavoi2ded1Itisworthwhiletoimprovethefinancingenvironmentandpromotetheconstructionofpublicfinan2cingplatforms1 Keywords:privatesector;small2andmedium2sizedenterprises(SMEs);financingneeds 45 因篇幅问题不能全部显示，请点此查看更多更全内容