【财务成本管理知识点】现金流量折现模型

 4.估计后续期现金流量的增长率 在稳定状态下，实体现金流量、股权现金流量的增长率和营业收入的增长率相同，因此可以根据销售增长率估计现金流量增长率。 为什么三个增长率会相同？ 因为在“稳定状态下”，经营效率和财务政策不变，即资产息前税后经营净利润率、资本结构和股利分配政策不变，财务报表将按照稳定的增长率在扩大的规模上被复制。影响实体现金流量和股权现金流量的各因素都与销售额同步增长。因此，现金流量增长率与销售增长率相同。 【提示】销售增长率的估计 竞争均衡理论认为，后续期的销售增长率大体上等于宏观经济的名义增长率。如果不考虑通货膨胀因素，宏观经济的增长率大多在2%～6%之间。 【例题·多选题】下列关于企业价值评估的表述中，正确的有（ ）。（2009年） A.现金流量折现模型的基本思想是增量现金流量原则和时间价值原则 B.实体现金流量是企业可提供给全部投资人的税后现金流量之和 C.在稳定状态下实体现金流量增长率一般不等于营业收入增长率 D.在稳定状态下股权现金流量增长率一般不等于营业收入增长率 【答案】AB 【解析】在稳定状态下实体现金流量增长率、股权现金流量增长率等于营业收入增长率。 （三）现金流量折现模型的应用 1.种类 种类 永续增长模型 两阶段 增长模型 【提示1】公式不需要专门记忆，主要是注意实体价值等于实体现金流量的现值，折现率为加权平均资本成本；股权价值等于股权现金流量的现值，折现率为股权资本成本。 【提示2】利用实体现金流量模型时，如果提问要求计算股权价值，则分两步完成，第一步计算实体现金流量并以加权平均资本成本为折现率计算实体价值；第二步计算股权价值，其公式为：股权价值=实体价值-净债务价值（简化方法：净债务价值=基期净负债的账面价值）。 2.股权现金流量模型的应用举例 【教材例8-2】B公司是一个规模较大的跨国公司，目前处于稳定增长状态。20×1年每股股权现金流量为2.5元。假设长期增长率为6%。预计该公司的长期增长率与宏观经济相同。据估计，该企业的股权资本成本为10%。请计算该企业20×1年每股股权价值。 【答案】每股股权价值=（2.5×1.06）÷（10%-6%）=66.25（元/股）。 【手写板】 一般表达式 企业价值=下期现金流量/（资本成本-永续增长率） 企业价值=预测期现金流量现值+后续期现金流量的现值 模型使用的条件 企业处于永续状态，即企业的各种财务比率都是不变的。企业有永续的增长率和净投资资本回报率 适用于增长呈现两个阶段的企业 通常第二阶段具有永续增长的特征 【教材例8-3】C公司是一个高技术企业，具有领先同业的优势。预计20×1～20×5年每股股权现金流量如表8-4所示，自20×6年进入稳定增长状态，永续增长率为3%。企业股权资本成本为12%。 要求：计算目前的每股股权价值。

表8-4 C公司每股股权价值 单位：元/股

年份 每股股权现金流量： 折现系数（12%） 预测期现值 后续期价值 股权价值合计 【手写板】 20×0 1.003 20×1 1.2 0.8929 6.1791 1.0715 20×2 1.44 0.7972 1.1480 20×3 1.728 0.7118 1.2300 20×4 2.0736 0.6355 1.3178 20×5 2.4883 0.5674 1.4119 56.6789 20×6 5.1011 32.1596 38.3387 【解析】后续期每股股权终值=后续期第一年每股现金流量／（资本成本-永续增长率）=5.1011÷（12%-3%）=56.6789（元/股） 后续期每股股权现值=56.6789×0.5674=32.16（元/股） 预测期每股股权现值=]=6.18（元/股） 每股股权价值=32.16+6.18=38.34（元/股）。 【例题·2019（卷Ⅱ）·计算题】甲公司是一家投资公司，拟于2020年初以18000万元收购乙公司全部股权，为分析收购方案可行性，收集资料如下： （1）乙公司是一家传统汽车零部件制造企业，收购前处于稳定增长状态，增长率7.5%。2019年净利润750万元。当年取得的利润在当年分配，股利支付率80%。2019年末（当年利润分配后）净经营资产4300万元，净负债2150万元。 （2）收购后，甲公司将通过拓宽销售渠道、提高管理水平、降低成本费用等多种方式，提高乙公司的销售增长率和营业净利润。预计乙公司2020年营业收入6000万元，2021年营业收入比2020年增长10%，2022年进入稳定增长状态，增长率8%。 （3）收购后，预计乙公司相关财务比率保持稳定，具体如下： 营业成本/营业收入 销售和管理费用/营业收入 净经营资产/营业收入 净负债/营业收入 债务利息率 企业所得税税率 （4）乙公司股票等风险投资必要报酬率收购前11.5%，收购后11%。 （5）假设各年现金流量均发生在年末。 要求： 65% 15% 70% 30% 8% 25% （1）如果不收购，采用股利现金流量折现模型，估计2020年初乙公司股权价值。

（2）如果收购，采用股权现金流量折现模型，估计2020年初乙公司股权价值（计算过程和结果填入下方表格中）。

单位：万元 2020年 股权现金流量 股权价值 2021年 2022年 （3）计算该收购产生的控股权溢价、为乙公司原股东带来的净现值、为甲公司带来的净现值。 （4）判断甲公司收购是否可行，并简要说明理由。 【答案】（1）如果不收购，采用股利现金流量折现模型，估计2020年初乙公司股权价值。 2020年初股权价值=750×（1+7.5%）×80%÷（11.5%-7.5%）=16125（万元） （2）如果收购，采用股权现金流量折现模型，估计2020年初乙公司股权价值（计算过程和结果填入下方表格中）。 2020年 营业收入 减：营业成本 销售和管理费用 税前经营利润 减：经营利润所得税 税后经营净利润 减：税后利息费用 净利润 股权现金流量 股权价值 2021年末乙公司股权价值=729.7÷（11%-8%）=24323.33（万元） 222020年初乙公司股权价值=542÷（1+11%）+（631.2)÷（1+11%）+24323.33÷（1+11%）=20741.95（万元） 或:2022年末乙公司股权价值=729.7×(1+8%)÷（11%-8%）=26269.2(万元) 232020年初乙公司股权价值=542÷（1+11%）+（631.2)÷（1+11%）+（729.7)÷（1+11%）+26269.2÷（1+11%）3=20741.95（万元） 或： 营业收入 2020年 6000 2021年 6600 2022年 7128 6000 3900 900 1200 300 900 1800×8% ×(1-25%)=108 792 792-250=542 2021年 6600 4290 990 1320 330 990 118.8 871.2 631.2 2022年 7128 4633.2 1069.2 1425.6 356.4 1069.2 128.3 940.9 729.7 20741.95（答案在20741.8～20742间，均正确） 减：营业成本 销售和管理费用 税前经营利润 减：经营利润所得税 税后经营净利润 净经营资产 减：净经营资产增加 实体现金流量 净负债 减：税后利息费用 加：净负债增加 股权现金流量 股权价值 3900 900 1200 300 900 4200 -100 1000 1800 108 -350 542 4290 990 1320 330 990 4620 420 570 1980 118.8 180 631.2 4633.2 1069.2 1425.6 356.4 1069.2 4989.6 369.6 699.6 2138.4 128.3 158.4 729.7 20741.95（答案在20741.8～20742间，均正确） 计算说明（以2020年为例） 营业成本=6000×65%=3900（万元） 销售和管理费用=6000×15%=900（万元） 税前经营利润=6000-3900-900=1200（万元） 税后经营利润=1200-300=900（万元） [或：6000×（1-65%-15%）×（1-25%）=900（万元）] 净经营资产=6000×70%=4200（万元） 净经营资产增加=4200-4300=-100（万元） 实体现金流量=900+100=1000（万元） 税后利息费用=6000×30%×8%×（1-25%）=108（万元） 净负债增加=6000×30%-2150=-350（万元） 股权现金流量=1000-108+（-350）=542（万元） 2020年初乙公司股权价值=729.7÷（11%-8%）=24323.33（万元） 22020年初乙公司股权价值=542÷（1+11%）+（631.2+24323.33）÷（1+11%）=20741.95（万元） （3）收购产生的控股权溢价=20741.95-16125=4616.95（万元） （答案在4616.8万元～4617万元之间，均正确） 收购为乙公司原股东带来净现值=18000-16125=1875（万元） 收购为甲公司带来净现值=20741.95-18000=2741.95（万元） （答案在2741.8万元～2742万元之间） （4）判断甲公司收购是否可行，并简要说明理由。 收购可行，因为收购给甲公司和乙公司原股东都带来了正的净现值。